현재 S&P 500 지수가 최근 고점에서 약 0.5% 떨어진 수준으로, 10% 하락의 경고 신호가 감지되고 있다. 이는 일반적인 시장 조정으로 볼 수 있으며, 두 가지 주요 원인 때문이다. 첫째, 매우 높은 밸류에이션으로 S&P 500은 2025년 예상 이익의 22배로 거래되고 있어 역사적으로도 높은 수준이다. 둘째, 경제가 완만하게 둔화되고 있다는 점이다. 현재로서는 경제가 느리게 성장하고 있지만 여전히 괜찮은 상태라고 느껴진다. 그러나 관세 문제는 많은 사람들에게 혼란을 주고 있다. 나는 지난 일주일 동안 관세 헤드라인을 두뇌에 설치된 볼링장처럼 느껴진다고 농담을 하기도 했다. 매일매일 머리가 복잡해지는 기분이다.

시장이 혼란스러운 이유는 관세가 경제를 완만한 둔화에서 침체로 전환시킬 수 있는 결정적 요인이 될 수 있기 때문이다. 주식 시장에서는 둔화와 침체의 차이가 크다. 둔화가 발생하면 경제 성장률이 하락하더라도 경제가 축소되지는 않는다. 반면, 침체가 오면 경제가 축소된다. 이 두 가지 상황에 따라 주식 시장의 반응도 차이가 난다.

2019년에 VisualCapitalist는 SPDR 아메리카스 리서치의 데이터를 바탕으로 1960년 이후 경제 사이클에 관한 연구를 진행했다. 그 결과, 둔화기에 방어적인 섹터인 소비재와 헬스케어가 좋은 성과를 내는 반면, 기술주 역시 강세를 보이는 것으로 나타났다. 예를 들어, 소비재와 헬스케어는 각각 15% 상승, 금융주 14%, 산업주 12%, 유틸리티 12%, 기술주 10% 상승했다. 반면, 침체의 경우 거의 모든 섹터에서 하락세가 지속되며, 방어적 섹터조차 큰 상승폭을 보이지 않았다.

델타항공의 CEO 에드 바스티안은 경제의 불확실성으로 인해 자사 이익 전망을 하향 조정했다고 밝혔다. 그가 불확실성을 문제삼은 것은 그가 첫 번째 CEO 중 한 명일 가능성이 높아, 이는 다른 분야의 애널리스트들이 이익 예상치를 낮추는 계기가 될 수 있다. 현재 S&P 500 이익 추정치는 1월 이후로 약달러 범위에서 $270으로 안정세를 유지하고 있으며, 올해 전체적으로 이익은 11% 증가할 것으로 기대된다.

올해 이익의 대부분은 후반기에 집중될 것으로 보이지만, 첫 분기의 이익 예상치($60.39)는 1월 초의 $62.78에서 하락세를 보였다. 그리고 애널리스트들이 델타 CEO의 발언을 반영해 첫 및 두 번째 분기의 이익 추정치를 급격히 낮출 가능성이 있다. 이는 시장이 둔화된 경제를 반영하여 먼저 하락한 뒤, 실제 이익 전망치가 낮아질 경우 또 한 번 하락세를 맞이할 수 있는 상황을 낳는다.

BofA 증권의 사비타 수브라마니안은 지난주 관세의 전면 시행이 S&P 500의 이익 추정치를 10% 낮출 수 있다고 전망했다. 이는 올해 예상되는 어떤 이익도 사실상 소멸시킬 수 있는 수치이다. 이러한 이유로 경제 둔화의 바닥을 예측하기가 매우 어렵다. 분명한 것은 시장은 관세가 사라지기를 원하고 있으며, 이는 완만한 둔화와 침체의 차이를 만들어낼 수 있다는 것이다.


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